Інновації: теорія, механізм розробки та комерціалізації - Навчальний посібник (Антонюк Л. Л., Поручник А. М., Савчук В. С.)

5.2. особливості бізнес-планів венчурних проектів

Професіональна індустрія венчурного капіталу складна й унікальна. На сучасному етапі розвитку економіки України венчурне підприємництво може стати ефективним методом фінансування інновацій та науково-технічного прогресу.

Для багатьох бізнесменів венчурний капітал є таємничим, складним процесом підприємницької діяльності. Щоб підвищити свої шанси на отримання необхідних коштів, підприємці повинні розуміти філософію і мету інвесторів венчурного капіталу, яка полягає в намаганні забезпечити довгострокове зростання свого капіталу способом надання коштів молодим наукомістким підприємствам.

Власне процес вибору проектів для фінансування — це водночас і наука, і мистецтво. Наука — тому, що цей процес передбачає застосування наукових методів під час оцінювання доцільності вкладання венчурними інвесторами свого капіталу в наукомісткі підприємства. А мистецтво — тому, що велику роль тут відіграють їхня інтуїція та творчі сторони процесу. Немає необхідності шукати межу між тим, що повинен знати венчурний інвестор щодо оцінки ефективності проектів, а що — компанії, які їх розробляють. Вони мають знати приблизно одне й те саме, щоб вести роботу на однаковому методичному рівні і єдиних принципах, щоб процес венчурного фінансування був взаємовигідним.

Отже, фактично процес венчурного інвестування охоплює п’ять основних етапів. Вони та їхня стисла характеристика наведені в табл. 5.1.

Таблиця 5.1

ОСНОВНІ ЕТАПИ ПРОЦЕСУ ВИБОРУ ФІНАНСУВАННЯ ІНВЕСТИЦІЙНИХ ПРОЕКТІВ КОМПАНІЯМИ ВЕНЧУРНОГО КАПІТАЛУ ТА УКЛАДЕННЯ ВІДПОВІДНИХ УГОД

Етапи

Мета і зміст роботи

1. Попередня оцінка

1.1. Зустріч з інвестором; попередня усна презентація бізнес-плану

1.2. Вивчення бізнес-плану, який необхідно скласти згідно з вимогами венчурних компаній

1.3. Оцінка проекту відповідно до довгострокової політики інвестора:

— відповідно до вільних грошових коштів;

— з погляду того, чи вписується цей проект у портфель уже укладених угод і чи не порушує він його баланс;

— відповідно до обґрунтованості та можливості проекту забезпечити високий рівень прибутковості

1.4. Потенціал і оцінка особистих здібностей керівництва проекту з метою визначити, чи зможе цей колектив виконати дане завдання

2. Попередня угода про умови фінансування

2.1. Усна презентація бізнес-плану

2.2. Визначення головних умов венчурної угоди

3. Детальний аналіз і оцінка

3.1. Вивчення історії становлення фірми з метою оцінки її потенціалу, диверсифікованості і поведінки в умовах ринку

Закінчення табл.5.1

Етапи

Мета і зміст роботи

3. Детальний аналіз і оцінка

3.2. Детальний аналіз бізнес-плану

3.3. Вивчення фінансового стану фірми, середньозваженої величини попередніх доходів і кола можливих споживачів. Аналіз фінансового звіту підприємства та порівняння його даних з результа­тами діяльності інших компаній тієї ж галузі

3.4. Оптимістична і песимістична оцінки прогнозних результатів

3.5. Оцінка попиту та обсягу потенційного ринку нової продукції, а також стану ринку аналогічних товарів

4. Вирішальна угода

4.1. Розроблення доповідної записки з детальним описом угоди.

4.2. Підготовка офіційної угоди, яка укладається між підприємцями і фірмами венчурного капіталу

5. Післяінвестиційна діяльність

Випуск продукції підприємством і допомога венчурних інвесторів

Розглянемо детальніше ці етапи.

Перший етап полягає в попередній оцінці венчурного проекту.

Дуже важливим етапом в отриманні коштів є попередня усна презентація бізнесу. Під час зустрічі з венчуром підприємець протягом двох хвилин повинен представити свій бізнес і тип угоди, для якої необхідні фінанси. Статистичні дані свідчать, що є один чи два шанси зі ста в отриманні венчурного капіталу, але фахівці схиляються до того, що підготовка ефективного й переконливого бізнес-плану та відповідна його презентація найкраще сприятимуть успіху. Попередня презентація бізнес-плану передбачає висвітлення таких питань:

короткий опис бізнесу (виріб/послуга; цільовий ринок);

характерні особливості бізнесу;

команда менеджерів;

тип бажаного фінансування;

загальні умови угоди.

Якщо проект зацікавить інвесторів, то вони попросять ознайомитись із повним бізнес-планом чи резюме перед презентацією бізнес-плану. Бажано надіслати венчурному інвестору разом з бізнес-планом супровідного листа (він може містити питання, які обговорювались з інвестором під час першої зустрічі чи по телефону). Через 15 днів підприємці можуть бути впевнені, що вечурні інвестори розглянули подані проекти.

Однією з причин банкрутства та труднощів в отриманні інвестиційних коштів венчурних підприємств є недостатня увага до стратегії їхнього розвитку. Фахівці вважають, що відсутність визначення перспектив розвитку є важливим чинником ризику як для підприємств, так і компаній венчурного капіталу. Слід зазначити, що в економічній практиці вітчизняного підприємництва питання, пов’язані з розроблення стратегії розвитку підприємницьких структур, набувають все більшого значення. Разом з тим у джерелах, присвячених питанням стратегічного планування, немає єдиного підходу до визначення принципів стратегічного управління та обґрунтованих даних, які б визначали вплив стратегії управління й ефективність господарювання. Найпоширенішою формою представлення стратегії розвитку підприємницьких структур є розроблення бізнес-планів. Саме наявність бізнес-планів, які визначають стратегію розвитку венчурних підприємств, є обов’язковим для прийняття рішень венчурними інвесторами щодо фінансування інноваційних проектів. Тобто в бізнес-планах має обґрунтовуватись доцільність кожного венчурного проекту та виявлятися можливості ефективного функціонування підприємницьких структур венчурного капіталу. Така інформація потрібна як для венчурних інвесторів, так і для підприємців. З огляду на зарубіжний досвід запорукою для отримання коштів є кваліфіковано складений бізнес-план, який відповідає вимогам венчурних інвесторів. Якщо ініціатор венчурного проекту намагається залучити значну частину коштів від венчурних інвесторів (набагато більшу, ніж власні кошти), то першою вимогою, яка постає перед ними, є детально розроблений відповідний бізнес-план.

Останнім часом в Україні з’явилося багато публікацій про визначення методичних засад розроблення бізнес-планів підприємницьких організацій [50; 107], але немає жодної, де були б викладені вимоги до інноваційних підприємств, які потребують інвес­тиційних компаній венчурного капіталу.

Для того, щоб сформувати бізнес-план належним чином і представити його потенційним венчурним інвесторам необхідно, зокрема:

чітко оформити бізнес-план;

узгодити бізнес-план із професіоналами (укладачами бізнес-планів, редакторами, бухгалтерами, фінансовими менеджерами);

урахувати сферу інвестування венчурних інвесторів.

Бізнес-план має бути акуратно надрукований, без орфографічних помилок, похибок у нумерації таблиць тощо. Використовувати необхідно стандартний стиль, до якого венчурні інвестори звикли. Адже перше, на що зверне увагу венчурний капіталіст — це оформлення бізнес-плану. Найбільш доцільне — пластмасове скріплення з дротяною спіраллю (а не металічними скобами), яке зшиває два титульні листи. Крім того, неприпустима тверда палітурка на дорогому папері, адже це може свідчити для венчурного інвестора про надмірні витрати з боку підприємця. Як показали дослідження, проведені відомим автором та лектором Джозефом Манкузо, венчурні інвестори спочатку досліджують вигляд і оформлення бізнес-планів, а потім географічне розміщення бізнесу і вагомість справи, але найважливіший чинник — це привабливість його оформлення.

У бізнес-плані не повинно бути помилок у розрахунках, неточностей, незрозумілих прогнозів. Тому доцільно залучати до його розроблення професіоналів, бухгалтера, фінансового радника. Вести пошуки фінансування джерел — це ймовірнісна гра, мета якої — уникнути можливості відмови. Графіки, діаграми, карти варто долучати, якщо вони мають високу якість. Попередню інформацію в бізнес-плані містять:

титульна сторінка;

зміст;

таблиця додатків;

резюме.

На титульній сторінці слід зазначити:

фірмовий знак (якщо є);

назву фірми (також попередні назви);

адресу;

номер телефону;

дату створення фірми;

ім’я керівника компанії;

дату подання плану;

кількість копій бізнес-плану.

У змісті наводяться заголовки і номери сторінок основних розділів і підрозділів бізнес-плану. Зразок змісту подається в додатку Г, таблиця додатків до бізнес-плану — у додатку Д.

Більшість венчурних інвесторів надає перевагу бізнес-плану обсягом приблизно від 25 до 40 сторінок, що складається з таких трьох розділів:

резюме бізнес-плану (короткий виклад);

основна частина;

додатки.

Приблизна конкретизована структура бізнес-плану така:

Резюме.

Основна частина:

2.1. Мета бізнесу: історія; місія.

2.2. Ринковий аналіз: ринкове дослідження; загальний ринок; визначений ринковий сегмент; конкурентні чинники;

2.3. Виробництво і розвиток: наукові дослідження; технологічні вимоги; технологічний процес; управління якістю; комплексні плани.

2.4. Маркетинг: загальна стратегія маркетингу; стратегія збуту.

2.4. Фінансові дані: поточний фінансовий стан; маржинальний аналіз; фінансовий аналіз; фінансовий прогноз.

2.6. Менеджмент: основні керівники; персонал; плани на перспективу.

2.7. Власність: структура бізнесу; дивідендна політика.

2.8. Критичні ризики; опис ризиків; способи зниження ризиків.

2.9. Підсумки: резюме; планування роботи.

3. Висновок: зображення продукту; сировинні контракти; матеріали про ринок і збут; ділові рекомендації; приклади реклами; поточні фінансові звіти; собівартість продукту; поточний і прогнозований звіт про прибутки і збитки; прогноз руху грошових коштів; поточний і прогнозний баланс; баланс основних фондів; розрахунки точки беззбитковості; дані про основний персонал; податкові декларації; публікації, патенти та інша інформація.

Послідовність усього комплексу матеріалів, що охоплює бізнес-план венчурного підприємства, можна відобразити алгоритмом роботи над ним (рис. 5.3). Але структуру бізнес-планів не можна абсолютизувати, вона має бути лише основою для продуманого викладу матеріалу, який зможе переконати венчурного інвестора в перспективності вкладення засобів у той чи інший проект. На етапі попередньої оцінки найважливішими є п’ять блоків — перший, другий, четвертий, п’ятий, а також сьомий. Для венчурних капіталістів відповіді на ці запитання дають вичерпну інформацію про те, у якому проекті їм пропонують взяти участь, наскільки реальні необхідні суми для венчурного фінансування і які перспективи отримання з них віддачі. Розглянемо детальніше деякі розділи бізнес-плану згідно з алгоритмом роботи над ним.

Резюме — це перша частина бізнес-плану, в якій містяться всі основні відомості з подальших розділів, а саме :

назва компанії, адреса, номер телефону;

ім’я і посада представника компанії;

дата підготовки бізнес-плану;

короткий опис виробу або послуги, його характерні особливості і плани на наступні 5—10 років;

стадія бізнесу;

загальна стратегія розвитку компанії на наступні 3—5 років;

ринковий сегмент майбутнього товару, переваги виробу;

майбутній продаж і прогноз збуту;

права й обов’язки засновників і головних менеджерів;

очікувані доходи на першому році і протягом наступних років;

необхідні інвестиції і їхня ефективність;

можливий розподіл доходів;

вихід венчурного інвестора з бізнесу.

Резюме порівнюють із дзвоником, — якщо він не голосний, то інвестор не відчинить двері. Тому важливо так підготувати резюме, щоб привернути увагу венчурних капіталістів і мати шанс на фінансування.

У бізнес-плані має відображатись ділова модель, яка є конкурентоспроможною і зможе залучити та утримати капітал. На думку А. Сливоцького, якщо в резюме бізнес-плану «немає такого:

унікальна пропозиція для клієнтів — то прогноз відносно того, як довго вона буде унікальною (очікується, що не більше 6—8 кварталів);

які клієнти обслуговуватимуться (а які ні) та чому;

які профілі діяльності очікуються (відносно товарів, послуг та етапів утворення капіталу) і чому так;

яким буде підхід стосовно повернення капіталу, — далі можна не читати» [93].

Після того, як розроблено резюме, здійснено аналіз конкурентних переваг нововведення (послуг), його виробництво переходять до характеристики ринку збуту. Саме цю характеристику венчурні інвестори вимагають у першу чергу. Тому розділ аналізу збуту створює першооснову для довіри інвестора до проекту. Адже вихідна умова успішної діяльності будь-якого підприємництва є орієнтація на споживчий ринок, а особливо, якщо це підприємництво венчурне.

Необхідно виявити основні характеристики місткості й еластичності попиту, побудувати математичні залежності можливих обсягів продажу від рівня цін на дану продукцію, також побудувати залежність валового доходу від продажу фірм, визначити, як залежать загальні витрати від обсягів виробництва, розрахувати критичний обсяг збуту товару за розрахунковою ціною, за умови досягнення якого підприємство стає рентабельним. Цей обсяг — поріг між збитковістю і прибутковістю інноваційного проекту. Підприємства зацікавлені в якнайшвидшому її досягненні.

Аналіз ринку ресурсів у бізнес-плані необхідний для того, щоб переконати обережного венчурного інвестора в такому:

венчурний проект передбачає раціональний вибір ресурсів;

зроблено вибір найбільш доцільних і вигідних постачальників ресурсів;

обґрунтовано перспективність ринків ресурсів.

У цьому розділі наводяться дані про види й обсяги ресурсів, необхідні для здійснення венчурних проектів, джерела і методи отримання ресурсів.

Ринкова економіка, як відомо, на відміну від адміністративно-командної є динамічною і мінливою, коли прибутковість одних може стати збитком інших, а отже чинник ризику є атрибутом ринкової економіки. За економічну свободу доводиться платити. А тому ті суб’єкти ринкової економіки, які хочуть платити менше, під час планування своєї діяльності повинні передбачити всі типи ризиків, джерела їх виникнення, ймовірність настання, можливі наслідки і втрати. Саме тому в сучасних економічних теоріях визначенню ризику надається велике значення. Цей процес є невід’ємною складовою розрахунків, пов’язаних з оцінкою доцільності вкладення інвестицій у будь-яку сферу економіки, а особливо у сферу венчурного бізнесу.

У теорії ринкової економіки велика увага приділяється визначенню ризику, а також розробленню заходів щодо його зниження. Проте існують різні визначення ризику, а це ускладнює його вимір. Ризик як рівень невизначеності в передбаченні результатів трактується в працях [10; 21; 59], а ризик як нестабільність, як рівень невпевненості, пов’язаний із проектом чи інвестиціями — у працях [15; 21]. Деякі автори під ризиком розуміють імовірність утрати ринковим суб’єктом частини доходів у результаті здійснення певної виробничої чи фінансової діяльності. Але таке розуміння суті ризику для венчурного бізнесу, на наш погляд, не є достатньо вичерпним і має бути доповнене. На нашу думку, ризик являє собою характеристику діяльності венчурних інвесторів та малих венчурних фірм, що є наслідком невизначеності в їхньому внутрішньому і зовнішньому середовищі з імовірністю несприятливих наслідків.

Це визначення ризику в широкому розумінні цього поняття означає, що будь-який незалежний індивідуум-суб’єкт змушений працювати в умовах ризику. Але в більш вузькому значенні поняття ризику означає ймовірність будь-якого суб’єкта ринку зазнати втрат унаслідок підприємницької діяльності.

У сучасній економічній теорії розроблені різні методологічні й концептуальні підходи до визначення ризику, а також певні моделі його розрахунку та формування поведінки інвесторів відповідно до ситуації на фінансових ринках. В умовах переходу до ринкових відносин, з розвитком венчурного бізнесу питання, пов’язані з визначенням ризику, набувають особливої актуальності. Але розрахунок ризику в умовах економічної нестабільності, недосконалості законодавства та інфраструктури ринку є проблематичним.

Дуже важливо під час визначення підприємницького ризику врахувати специфіку венчурного бізнесу. Досвід світової економіки свідчить, що найвищі доходи досягаються саме у венчурному підприємництві. Випуск нової продукції вже сам по собі пов’яза­ний з підвищеним ризиком. А досвід високорозвинутих країн показує, що не більше 10 \% нових ідей мають практичне застосування. Крім того, проблематично визначити можливі ринки збуту нової продукції чи послуги. Отже, ризик новацій є багатоаспектним. Необхідно визначити основні чинники ризику та їхній вплив на результати роботи суб’єктів підприємницької діяльності.

Під час визначення підприємницького ризику венчурного капіталу необхідно виходити з двох поглядів. По-перше, ризик з позицій інвесторів венчурного капіталу, які надають свої кошти під інноваційний проект. По-друге, ризик малих венчурних фірм, заінтересованих у випуску нових видів продукції та раціональному використанні інвестицій.

Спільні позиції цих суб’єктів венчурного підприємництва передбачають необхідність визначення перспективних прогнозних показників прибутковості їхньої діяльності.

Оцінка ризику з позицій венчурного інвестора полягає в пошуку способів найбільш вдалого розміщення капіталу, щоб отримати найвищі доходи і запобігти знеціненню їхньої вартості. Тобто вони погоджуються на інвестування, якщо їхні майбутні доходи достатньо високі, щоб виправдати ризик, що вони на себе беруть. А для того, аби зробити висновок про доцільність інвестування в мале венчурне підприємство, необхідно розглянути грошові потоки не підприємства, а інвестора, який надає ці кошти [формули (5.8), (5.9), (5.10), (5.11)].

Отже, венчурний бізнес можна змоделювати як порівняння поточних ефектів двох проектів — проекту венчурної фірми та проекту інвестиційних компаній венчурного капіталу. У перехідний період до ринкової економіки рівновага між цими проектами можлива за умови відповідного розвитку інфраструктури та однакового врахування ризиків учасниками венчурного капіталу.

Отже, інвестори на відміну від венчурних підприємств, по­в’язаних з певним видом наукомісткого виробництва, мають більшу свободу вибору напрямів вкладення капіталів. Проте кожний інвестор намагається уникнути ризику в разі вкладання свого капіталу в будь-яку справу, а венчурні інвестори, які керуються ідеєю, що ризик і дохідність змінюються в одному напрямі (пропорційно один одному), згодні вкладати свої кошти в ризиковану справу на компенсаційних засадах. Наявність різних варіантів вкладення своїх фінансів у різні форми і сфери господарської діяльності передбачає не тільки необхідні розрахунки майбутніх доходів за варіантами їх вкладення та вибору найдоцільнішого з них, а й створює умови для зниження ризику за допомогою диверсифікації інвестицій у різні сфери народного господарства. Західні спеціалісти користуються правилом, що гроші, вдало вкладені у венчурний бізнес сьогодні, у перспективі мають давати надприбутки. Але якщо гроші не вкладені в справу, то з часом вони можуть втратити свою вартість через інфляцію, ризик. Для інвесторів це означає, що вкладені гроші в перспективі мають забезпечити зростання вартості венчурних структур, а також, що темпи зростання вартості грошей можуть здаватись фіксованою нормою прибутку. Майбутню вартість інвестицій розраховуємо за наведеною вище залежністю. Виходячи з цього, розраховують важливий показник, необхідний під час визначення ризику інвестицій — теперішню вартість майбутнього доходу інвестицій:

.   (5.25)

Теперішня вартість (поточна вартість) — це грошова вартість майбутніх надходжень чи доходів з поправкою на ставку дисконту (капіталізації).

Тому показники сьогоднішньої і майбутньої вартості, а також чистого поточного ефекту дають змогу визначити зміни вартості венчурних інвестицій залежно від часу та рівня ризику, а також з допомогою внутрішньої норми рентабельності вибрати найпривабливіші варіанти інвестування. Необхідно дисконтувати майбутній дохід залежно від рівня ризику та невизначеності майбутнього.

Дисконтна ставка — це процентна ставка, яка використовується з метою визначення майбутніх платежів для розрахунку ризику і невизначеності, пов’язаних з чинником часу. У зарубіжній практиці інвестиційні ризики враховують в індивідуальних ставках дисконту, коригуючи їхній рівень. Аналізуючи проблему ризику, пов’язаного з інвестуванням у венчурні фірми, доцільно врахувати ризик як для інвесторів венчурних проектів, так і їхній вплив на ризик фірми. Адже для інвестора важливий лише систематичний (ринковий) ризик, що не можна знизити, формуючи портфель активів як специфічний ризик. Проте венчурний бізнес — це особлива фінансово-господарська діяльність, ризик якої є багатоаспектним. Це потребує визначення основних чинників ризику і його можливого впливу на кінцеві результати роботи венчурних підприємницьких структур. Узагальнену блок-схему управління ризиком у венчурному бізнесі зображено на рис. 5.4.

Рис. 5.4. Узагальнена блок-схема процесу управління ризиком у венчурному бізнесі

Слід скористатися «ефектом портфеля», який полягає в тому, що фірма володіє різними активами. Отже, усе підприємство можна проектувати як портфель, що складається з різних активів. Вони можуть мати неоднакову ймовірність отримання доходу. Розглядаючи ризик окремих проектів, ураховують не лише індивідуальний ризик, але і їхній вплив на ризик фірми. Індивідуальна ставка дисконту, яка застосовуватиметься для розрахунку ефективності венчурного проекту, має такий вираз:

,     (5.26)

де qВП — очікувана норма доходу власного капіталу венчурного підприємства;

qBI — норма віддачі на інвестований венчурний капітал (венчурних інвесторів).

За моделлю Шарпа співвідношення між очікуваною нормою доходу власного капіталу фірми і середньоринковою нормою доходу визначається такою залежністю:

              (5.27)

де qBП — очікувана норма доходу власного капіталу фірми;

qCП — очікувана норма доходу активів, які не обтяжені ризиком;

qCP — середньоринкова норма доходу;

b — коефіцієнт систематичного ризику.

Ставка доходу активів, які не обтяжені систематичним ризиком, визначається способом вибору саме таких видів цінних паперів. Ними можуть бути державні облігації. У зарубіжній літературі підкреслюється, що доцільно вибирати тридцятиденний казначейський вексель чи довгострокові урядові облігації. Отже, qCП можна виразити такою залежністю:

qCП = r + i + ri,     (5.28)

де r — реальна безризикова ставка банківського депозиту;

i — інфляційні очікування за період n (корисного циклу проекту);

(qCP – qCП) — премія за ринковий ризик.

У зарубіжній літературі зазначається, що премія за ринковий ризик має становити 5—8 \% річних. В Україні цей показник є проблематичним. Адже ринок цінних паперів не набув тут значного розвитку. Премію за ризик можна оцінити як різницю між середньою річною рентабельністю продукції в економіці й очікуваною нормою доходу активів, не обтяжених ризиком. Рентабельність виробів визначає і дохідність акцій цих підприємств. Але у вітчизняній статистичній звітності немає даних, щоб оцінити середню рентабельність товарів (послуг). На сучасному етапі розвитку економіки України можна скористатись середнім методом оцінки хоч би нижньої межі для середньорічної рентабельності продукції.

В умовах інфляції доцільно використовувати короткотермінові кредити, і це в тому випадку, якщо продаж продуктів забезпечує таку прибутковість, яка була б не нижчою ставки кредиту (у річних процентах). Тобто ставка короткотермінового кредиту є нижньою межею фактичної дохідності продукції підприємництва, що його використовує. Отже, ринкова премія за ризик визначається так:

qCP – qCП = К – qCП,       (5.29)

де К — середня ринкова річна ставка для короткотермінових кредитів.

Коефіцієнт b1 визначає відносний рівень ризику венчурного підприємства. Тобто зіставляють ризикованість акцій даного венчурного підприємництва з ризикованістю інших акцій на фондовому ринку або ризикованість отримання доходів з даного венчурного проекту з іншими проектами. Для розрахунку коефіцієнта b1 можна скористатись такою формулою:

            (5.30)

Коефіцієнт b1 відображає, наскільки підприємницька діяльність у розрізі конкретних інвестицій ризикованіша від такої діяльності в середньому в промисловості. Цей коефіцієнт можна визначити на підставі експертної оцінки фахівців.

Після розрахунку норми віддачі на власний капітал, необхідно розрахувати норму віддачі на весь капітал, який використовується венчурною фірмою. Норму на капітал інвесторів можна визначити так:

qBI = (qCP – qCП) (b – b1) + n1 + n2,            (5.31)

де qBI — норма віддачі на інвестований капітал;

b — коефіцієнт, що відображає систематичний ризик венчурного фінансування на ринку. Його можна розрахувати як:

,      (5.32)

де КВІ — загальний обсяг капіталу венчурних інвесторів;

КВП — загальний обсяг власного капіталу венчурного підприємства;

 — питома вага залучених коштів у загальному обсязі капіталу фірми;

n1 — додаткова премія за ризик вкладень у малі венчурні підприємства (або якщо ці підприємства закритого типу);

n2 — додаткова премія за ризик вкладень у підприємства різних країн світу за ступенем їхньої надійності для здійснення підприємницької діяльності.

Додаткова премія за ризик вкладень у малі венчурні підприємства (n1) пояснюється недостатньою фінансовою стійкістю цих підприємств та невеликим розміром їхнього статутного капіталу. У розвинутих країнах світу величина цієї премії може становити до 75 \% від номінальної безризикової ставки позичкового процента, а в США n1 становить 5 \% річних [10]. В Україні можна скористатись такою величиною. Величина n1 враховується як для резидентів, так і нерезидентів країни. Згідно з дослідженнями відомого рейтингового агентства [10] на основі використання експертних методів оцінки рівня ризику визначено рейтинг країни щодо ступеня надійності для здійснення підприємницької діяльності. Інтегральний показник надійності, розрахований як сума дев’яти показників, до складу яких входять такі показники ефективності економіки (виходячи з динаміки ВНП):

рівень політичного ризику;

рівень заборгованості країни та якість обслуговування боргу;

доступність банківських кредитів;

доступність короткотермінового фінансування;

доступність довгострокового позичкового капіталу;

рівень кредитоспроможності і под.

Україна в цьому рейтингу займає 145 позицію серед 169 країн. А премія (n2) може становити 250 \% ставки дисконту, що розрахована з урахуванням усіх інших чинників [80]. Існують і інші дослідження щодо інвестиційної привабливості країн світу.

Існує залежність премії від ринкового ризику, що дає змогу зробити висновки, важливі для практичної діяльності інвесторів щодо вибору варіантів поведінки на фінансових ринках. Цю залежність показано графічно на рис. 5.5; вона відображає кількісну підпорядкованість цих показників.

 

Рис. 5.5. Лінія ризику цінних паперів [59]

Якщо венчурні інвестори хочуть отримати високі прибутки на вкладений капітал, то їм доцільно звернути увагу на принципово нові проекти, що зможуть відкрити кращі можливості на ринках збуту. Якщо інвестори не хочуть ризикувати, то вони вкладають свої фінансові заощадження в реалізацію тих проектів, що мають найменший ризик. Зона безризикової прибутковості обмежена 8 \% прибутку на вкладений капітал. Власник венчурного капіталу вирішує, якими методами знизити ризик. Основні з них: диверсифікація, страхування, розподіл ризику, пошук інформації. Венчурні інвестори намагаються знизити ступінь ризику капіталовкладень за допомогою диверсифікації свого портфеля інвестицій, тобто роблять так, як інвестори, які вкладають гроші в різні види цінних паперів на фондовій біржі. Для венчурного інвестора є можливість диверсифікувати свій портфель інвестицій за рахунок вкладень у підприємства, що перебувають на різних стадіях свого розвитку, а також способом укладень в економіку різних країн. Диверсифікація лише дає змогу значно знизити ризик.

Знизити ризик можна також за допомогою страхування. Особливо слід звернути увагу на нову форму страхування ризиків, на основі якої забезпечується компенсація однієї форми ризику іншою. Її специфіка полягає в тому, що ризики змін цін на певні товари перекладаються на іншу ланку. Такий метод зниження ризику має практичне втілення в різних формах торгівлі, включаючи ф’ючерси, опціони, спекуляцію.

Досвід власників венчурного капіталу свідчить про те, що інвестиції в компанії, які базуються на високих технологіях, пов’язані з великою ймовірністю збитків. А розподіл ризику — це метод, що полягає в розподілі великих утрат від прийняття рішень між партнерами. Така форма зниження ризику передбачає об’єднання зусиль і коштів підприємців у венчурний капітал для вирішення спільних економічних проблем.

Складні розрахунки ймовірностей досягнення прибутків у майбутньому спонукають венчурних інвесторів до пошуку надійних методів зниження ризику. Але важко передбачити всі чинники, які можуть забезпечити надійність результатів. Отже, ризик — це не тільки небезпечний чинник, властивий ринковій економіці, а й потужний стимулятор, що спонукає інвесторів вкладати інвестиції в ризиковані проекти з метою забезпечення високих прибутків.

В умовах перехідної економіки розвиток венчурного бізнесу — завдання дуже складне, але необхідне. Саме високий рівень ризику в інвестиційній діяльності взагалі призвів до зменшення вітчизняних та зарубіжних інвестицій у розвиток національної економіки.

Брак чіткої фінансової перспективи, недостатня юридична захищеність інтересів інвесторів і підприємців, надзвичайно високий ризик у довгостроковому фінансуванні в сучасних умовах є головними гальмівними чинниками, що стримують розвиток такого важливого джерела інноваційного інвестування, як венчурний капітал.

А венчурні підприємства, яким необхідні фінансові кошти для випуску наукомісткої продукції (послуг), визнаючи ризик, розраховують прогнозні показники обсягів реалізації продукції, прибутку, витрат, можливих споживачів. Тобто є необхідність оцінити ймовірність досягнення поставленої мети та розробити проект заходів щодо зниження підприємницького ризику. Вирішуються такі питання під час маркетингової діяльності підприємств. Для венчурного підприємництва ризик розглядається з двох позицій:

забезпечення прибутковості наукомісткої продукції;

конкурентоспроможності новацій на ринках збуту.

Залежно від новизни продукції (послуг) необхідно розробляти заходи, пов’язані зі зниженням ризику. Найтиповіші заходи щодо зниження ризику венчурних структур наведено в табл. 4.5. Вони збігаються з маркетинговою діяльністю і становлять її основу.

Залежно від стадій перебування новинки в життєвому циклі змінюються ризик та методи його врахування. Особливо високий ризик банкрутства — саме на початкових етапах. Кожна підприємницька структура повинна самостійно розробляти стратегію визначення підприємницького ризику та методи його зниження в бізнес-плані. Планові заходи допомагають збільшити сегменти ринку за рахунок інтенсивного рекламування власної продукції, скорочення часу входження на ринок, розширення мережі посередницьких послуг, надання додаткових послуг споживачам продукції, зниження цін на нову продукцію тощо. Отже, основні напрями зниження ризику венчурних підприємств полягають у вдосконаленні виробництва, зменшенні витрат на виготовлення продукції, пошуку нових ринків збуту.

Умовою підвищення надійності й ефективності венчурного підприємства є завчасне виявлення ризику в роботі підприємницьких структур та розроблення заходів, пов’язаних з його зниженням.

Узагальнюючим етапом розроблення бізнес-плану слід уважати планування стартового балансу та обґрунтування фінансових планів підприємства. Спочатку необхідно встановити стартову структуру і обсяг активів венчурного підприємства з урахуванням ризиків та заходів щодо їх мінімізації, тобто:

визначити потребу в основних і оборотних фондах;

розрахувати потребу в стартових інвестиціях у підприємство з метою придбання основних фондів та забезпечення цих активів пасивами;

урахувати ступінь ризику і розмір резервного фонду, на формування якого необхідні стартові інвестиції, та забезпечення їх пасивами;

долучити у фінансування початкового збиткового періоду роботи підприємства вартість заходів, пов’язаних з мінімізацією ризиків;

визначити поточні витрати з оплати праці робітників у початковий період роботи;

урахувати обсяг коштів фінансових платежів, джерелами яких не є доходи підприємства.

Отже, вартісний обсяг активів і величина всіх поточних витрат початкового збиткового періоду становлять загальний розмір стартових фондів. Якщо з цієї суми відрахувати капіталовкладення, що їх зможуть зробити самі ініціатори проекту, то отримаємо величину коштів, яку необхідно залучити від венчурного інвестора.

Ці розрахунки оформляються у вигляді стартового балансу. Актив відображає основні й оборотні фонди підприємства, а пасив описує, з яких джерел ці кошти планується мобілізувати.

Необхідно розрахувати частку, що належить венчурному інвесторові в компанії, залежно від розмірів необхідної їй інвестиційної суми. З цією метою можна скористатись такою формулою:

,         (5.33)

де ПВзал — залишкова вартість проекту;

І — інвестована сума.

Залишкова вартість підприємства розраховується як

,   (5.34)

де ГПt — очікувані грошові потоки в майбутні періоди t за продукцію, що освоюється;

q — індивідуальна ставка дисконту згідно з проектом;

tp — номер (починаючи від нуля до кінця календарного періоду, в якому оцінюється проект) періоду, в якому передбачається перепродаж венчурним інвестором своєї частки в підприємстві.

Підставляючи формулу 5.34 в 5.33, отримаємо таку величину:

.           (5.35)

Або інакше можна обчислити частку венчурного інвестора в компанії:

            (5.36)

де Nпак — кількість акцій у пакеті, що належить венчурним інвесторам;

N — кількість випущених підприємством акцій.

Наприклад, якщо інвестор вкладає 1 млн дол. і очікує прибуток на вкладений капітал 40 \% (ROI = 40 \%), то в табл. 5.2 здійснено розрахунок частки, що належить венчурному інвесторові в майбутній вартості підприємства (залишкової вартості) і року виходу з бізнесу (тривалості проекту).

Таблиця 5.2

ПРОЦЕНТНЕ СПІВВІДНОШЕННЯ ВЛАСНОСТІ, НЕОБХІДНЕ ДЛЯ ДОСЯГНЕННЯ 40 \% ПРИБУТКУ НА 1 МЛН ДОЛ. ІНВЕСТИЦІЙ [135]

Рік виходу (тривалість)

Майбутня вартість підприємства (млн $)

5$

10$

15$

20$

25$

2

39 \%

20 \%

13 \%

10 \%

8 \%

3

55

27

18

14

11

4

77

38

26

19

15

5

N/A

54

36

27

22

7

N/A

N/A

70

53

42

10

N/A

N/A

N/A

N/A

N/A

Наприклад, якщо очікувана вартість підприємства становитиме 25 млн дол., то за 2 роки венчурні інвестори вимагатимуть 8 \% від усього пакета акцій, тобто

.

Аналогічно якщо очікувана вартість становитиме 15 млн дол., то після 7 років венчурному інвестору належатиме 70 \% всіх акцій:

.

Якщо очікувана вартість становитиме 10 млн доларів, то після 8 років необхідно 147,1 \% всіх активів підприємства (тобто N/A):

,

де N/А означає, що в цьому випадку період занадто довгий, а вартість підприємства низька, і венчурним капіталістам необхідно понад 100 \% активів.

Більшість венчурних інвесторів не бажає мати контрольного пакета акцій у венчурному підприємстві. Як бачимо з табл. 5.2, венчурні капіталісти вимагають більше 50 \% акцій тільки тоді, коли вони хочуть бути впевненими в безпеці власного капіталу.

Ціноутворення залежить від частки власності, що її отримує венчурний інвестор за наданий капітал. Якщо підприємство вже функціонує на ринку, то визначення ціни акцій ґрунтується на відомому співвідношенні

.

Для зрілих компаній, які працюють на розвинутих фінансових ринках, цей показник варіює від 8 до 12 [134]. Якщо компанія має 100 тис. дол. чистого прибутку, то її ціна становить від 800 тис. до 1200 тис. дол., а ціна 1 \% акцій — відповідно від 8 тис. до 12 тис. дол.

На ринках, які мають високий ступінь ризику (політичні, економічні тощо) відношення Р/Е коливається від 2 до 3. Якщо для підприємств є перспективи швидкого зростання, то показник Р/Е приймають в 1,5—2,5 раза вище, ніж у зрілих компаніях.

Але найскладніше визначити рівень Р/Е для підприємства, яке перебуває на початкових етапах розвитку. Для нього ця величина не може бути критерієм оцінки.

Дискусії, що ведуться навколо питань із ціноутворення, виникають у процесі переговорів, коли частка інвестора дуже велика. Моделі ціноутворення є важливим інструментом для досягнення згоди між сторонами. Простий приклад розкриває традиційний метод майбутніх грошових потоків, приведених до поточної вартості.

У табл. 5.3 подано модель ціноутворення для венчурної компанії «GOFORIT, Inc.», яка потребує разового фінансування сумою 1 млн дол. (хоч це не реальний випадок для високопотенційних підприємств). Розроблено три моделі ціноутворення за найгірших і найкращих умов та найімовірніший випадок.

Таблиця 5.3

МОДЕЛЬ ЦІНОУТВОРЕННЯ (НА ПРИКЛАДІ ПІДПРИЄМСТВА «GOFORIT, INC.») [135]

Показник

Найгірший випадок

Найімовірніший випадок

Найкращий випадок

Інвестиції, млн дол.

1

1

1

Рік віддачі

7

5

3

Виручка, млн дол.

10

20

30

Чиста маржа, \%

5

10

15

Зростання, \%

10

20

30

Р (ціна акції)

10

15

20

Е (прибуток акції)

 

 

 

Загальна сума акціонерного капіталу (цінність фірми), млн дол.

5

30

90

Кількість інвестицій (разів)

15

10

5

ROI (прибуток на вкладений капітал (інвестиції)

47

58

71

Вартість активів, необхідна інвестору, млн дол.

15

10

5

Результати

 

 

 

Належна інвестору частка у власності, \%

N/А

33

6

Вартість підприємства до інвестування

 

 

 

Підприємці очікують, що їхня компанія через п’ять років матиме 20 млн доларів виручки з чистою маржею 10 \%. Акції компанії матимуть коефіцієнт Р/Е = 15. Зважаючи на 10-разове інвестування за п’ять років, засновники повинні віддати 33 \% акцій компанії:

.

Отже, якщо частка венчурного інвестора в підприємстві планується рівною d процентів (або в частках одиниці d : 100), то максимальна обґрунтована майбутніми доходами прогнозна ціна за його частку в підприємстві становитиме таку суму:

ПВзал d / 100.

Вирішальним для залучення інвестицій виявиться те, за яку ціну інвестору запропонують придбати належну йому частку d у момент заснування за його участю венчурного підприємства.

Підприємці й інвестори, укладаючи угоду, розглядають такі сценарії і вирішують складне завдання ціноутворення у венчурному бізнесі з мінімальними суперечностями. Хоч обидва суб’єкти венчурного підприємництва по-різному оцінюють такі сценарії. Так, підприємці занадто оптимістичні, а венчурні капіталісти — песимістичні; вони вважають, що найкращий варіант — це найгірші очікування підприємців.

У табл. 5.4 та 5.5 розглянуто дві моделі чиказького методу ціноутворення.

Високотехнологічна компанія налагоджує випуск нової продукції, що базується на запатентованій технології. Технологія значно скорочує вартість ручної праці, підвищує рівень безпеки і вирішує проблему раціонального використання площ. Компанія не мала продажу продукції. Для налагодження випуску продукції підприємству необхідно 500 тис. дол. Ці кошти удалося залучити за допомогою продажу 200 тис. акцій за ціною 2,5 дол. за акцію (що становить 21 \% акціонерного капіталу). У табл. 5.4 розглядається три різні сценарії: успіх компанії, її провал і просте виживання. Розглядаються відповідно і вихід з бізнесу за умови успіху — емісія цінних паперів, у разі виживання — придбання компанії і в найгіршому випадку — ліквідація. Підприємці очікують у разі успіху 20 млн дол. виручки наприкінці п’ятого року, а за простого виживання — 5 млн дол. після третього року.

Якщо вартість компанії буде становити 60 млн дол., то її поточна вартість

А якщо вартість компанії 6 млн дол., то

Таблиця 5.4

МОДЕЛЬ ЧИКАЗЬКОГО МЕТОДУ ЦІНОУТВОРЕННЯ (КОМПАНІЯ ВИСОКОТЕХНОЛОГІЧНА) [135]

Показник

Успіх

Виживання

Провал

1. Рівень виручки після 2-х років

2. Рівень виручки після 5-ти років, млн дол.

20

3. Рівень виручки після 3-х років, млн дол.

5

4. Стратегія виходу з бізнесу

Емісія цінних паперів

Придбання

Ліквідація

5. Маржа прибутку (після оподаткування) (прибутковість продажу за ліквідності), \%

15

10

0

6. Прибуток на ліквідність, млн дол.

3

0,5

0

7. Показник Р/Е за ліквідності

20

12

0

8. Вартість компанії за ліквідності, млн дол.

60

6

0

9. Поточна вартість компанії за процентної ставки 40 \%, млн дол.

11,156066

2,186589

0

10. Імовірність кожного сценарію

20 \%

50 \%

30 \%

11. Очікувана поточна вартість після кожного сценарію, млн дол.

2,231213

1,093294

0

12. Зважена середня поточна вартість компанії, млн дол.

3,324508

13. Частка власності, що необхідна на покриття інвестицій, \%

15

Оскільки ймовірність корисного сценарію різна, то очікувана поточна вартість становитиме відповідно:

ПВ1 = 0,2 × 11 156 066 = 2 231 213 дол.

ПВ2 = 0,5 × 2 186 589 = 1 093 294 дол.

Далі визначають зважену поточну вартість двох найуспішніших сценаріїв як суму ПВ1 + ПВ2, що становить 3 324 508 дол., і частку власності, яка необхідна венчурним інвесторам:

Таблиця 5.5

ОРІЄНТОВНА МОДЕЛЬ ЦІНОУТВОРЕННЯ КОМПАНІЇ X (ІНВЕСТОВАНИЙ КАПІТАЛ 0,5 млн дол., ROI — 40 \%) [135]

Показник

1999

Орієнтовно

 \%

1. Рівень виручки після 4-х років, млн дол.

10,000000

20,000000

50

2. Стратегія виходу з бізнесу

Придбання

Вихід на біржу (на третій рік)

3. Маржа прибутку (після оподаткування) за ліквідності, \%

10

20

50

4. Прибуток на ліквідності, млн дол.

1,000000

4,000000

25

5. Показник Р/Е

12

25

48

6. Вартість компанії, млн дол.

12,000000

100,000000

12

7. Поточна вартість компанії за процентної ставки 40 \%, млн дол.

3,123698

36,443149

9

8. Частка власності, що необхідна на покриття інвестицій, \%

16

1

 

У табл. 5.5 наведено орієнтовну модель ціноутворення компанії Х. Розглянуто два сценарії. Наприкінці 1999 р. планувалась виручка 10 млн дол., а вартість компанії — 12 млн дол. Тому поточна вартість компанії становитиме 3,123698 млн дол.; її розраховано таким способом:

Згідно з цим сценарієм венчурним капіталістам необхідна частка власності на покриття інвестицій:

А вихід з бізнесу в першому сценарії — придбання компанії стратегічним інвестором.

Орієнтовний другий сценарій передбачає вихід підприємства на біржу на третьому році з показником Р/Е = 25, а частка власності на покриття інвестицій

Венчурний інвестор іде на інвестування ризикованого підприємства тоді, коли для нього чистий поточний ефект інвестиційного проекту щодо придбання і перепродажу пакета акцій цього підприємства величиною в d процентів від його статутного капіталу виявиться позитивною величиною. Тобто в тому разі, коли різниця між обґрунтованою ймовірною залишковою поточною вартістю підприємства (у розрахунку на d процентів його акціонерного капіталу), що оцінюється на момент перепродажу його і участі в підприємстві, та ціною пакета акцій у момент його придбання виявиться більшою, ніж дохід, що можна було б отримати за час до перепродажу пакета акцій.

Це можна виразити за допомогою такої нерівності:

,       (5.37)

де І — інвестиції, що необхідно залучити у венчурне підприємство. Або це та ціна, яку менеджери венчурного підприємства хочуть отримати за пакет акцій чи пай у розмірі d процентів від загальної кількості акцій.

Отже, для венчурного інвестора в бізнес-плані необхідно навести детально опрацьований розрахунок величини ПВзал і вартість пакета акцій, який йому пропонують. А також необхідно довести, що через певний відтинок часу акції підприємства, що створюється, матимуть необхідну ліквідність.

Це доводять з допомогою двох чинників:

по-перше, якщо в майбутньому венчурне підприємство буде перетворене у відкрите акціонерне товариство, то необхідно передбачити розміщення його акцій на фондовій біржі;

по-друге, якщо планується невелике закрите підприємство, то в бізнес-плані необхідно передбачити інших інвесторів, які в ньому заінтересовані.

Важливим етапом розроблення бізнес-плану слід уважати оцінку фінансового стану підприємства. Фінансова частина бізнес-плану складається з таких документів: план продажу продукції, планові рахунки доходів і витрат, планові баланси, графік організації роботи і забезпечення прибутковості венчурного підприємства.

Прогноз обсягів реалізації продукції формується на основі результатів маркетингових досліджень і аналізу виробничих можливостей підприємства. Прогнозний період визначається залежно від поставленої підприємцями мети і ситуації на ринку збуту. Якщо рівень стабільності на ринках збуту високий, то і рівень надійності прогнозних розрахунків високий, а рівень ринкового ризику — менший. В умовах сучасної економіки України найдоцільніше визначати всі планові прогнози на 2—3 роки з розбивкою даних за роками, а в перший рік — за кварталами.

Прогноз обсягів продажу доцільно складати в таких самих часових межах. Планові рахунки доходів і витрат повинні охоплювати такі показники:

доходи від продажу продукції або послуг, витрати на виробництво;

балансовий прибуток від реалізації продукції;

загальновиробничі витрати за видами;

чистий прибуток.

Необхідно аргументовано прокоментувати, чому і в результаті яких заходів щодо розвитку підприємства та зміни його маркетингової політики стартовий баланс фірми і баланси кожного з майбутніх періодів перетворяться на планові баланси наступних періодів. На основі цих заходів необхідно також пояснити зміну очікуваних прибутків і збитків на кінець стартового та наступних періодів. Чим більше матеріалу для фінансового аналізу буде подано в бізнес-плані, тим більше шансів отримати кошти у венчурних інвесторів.

Венчурні інвестори аналізують цей розділ бізнес-плану, щоб визначити:

які кошти необхідно надати підприємству на стартовому етапі;

як діятиме команда управлінців підприємства на початкових етапах їхньої діяльності;

які фінансові результати планують досягти на підприємстві наприкінці кожного періоду (у разі стартових інвестицій);

які прибутки чи збитки в конкретних періодах можна очікувати;

якою може бути ринкова вартість участі венчурного інвестора в даному підприємстві, тобто наскільки легко можна буде з вигодою продати придбані акції.

Розроблення бізнес-плану для венчурних підприємств є важливим етапом у залученні коштів інвесторів та для успішної діяльності організації.

На першому етапі попередньої оцінки венчурні інвестори, які намагаються забезпечити довгострокове зростання вартості свого капіталу через надання коштів молодим наукомістким підприємствам, оцінюють проект згідно зі своєю довгостроковою політикою. Спочатку вони оцінюють проект відносно вільних грошових коштів. Але для досягнення мети венчурні інвестори готові вносити будь-які зміни у свої інвестиційні плани.

Фірма венчурного капіталу формує портфель таким способом, щоб знизити надмірний ризик і отримати високі прибутки (рис. 5.6). Висока віддача венчурного капіталу відображена в додатку Е.

Рис. 5.6. Критерії ризику венчурного фінансування і майбутні прибутки [107]

Оскільки під час інвестування коштів у нові підприємства ризик більший, ніж під час фінансування тих, які вже випускали певну продукцію, то прибуток, що його очікують у майбутньому, має бути вищий. Так, очікуваний прибуток на кошти, що вкладаються в підприємства на початкових етапах їхнього розвитку, становитиме 50 \%, а на останніх етапах — менше 30 \%. Співвідношення ступеня ризику і майбутнього прибутку, а також ідеальну структуру інвестиційного портфеля наведено в табл. 5.6.

Таблиця 5.6

СТРУКТУРА ПОРТФЕЛЯ ВЕНЧУРНИХ ІНВЕСТОРІВ [107]

Ступінь ризику на стадії технологічного циклу нововведення

Виникнення

Зміцнення

Зростання

Зрілість

Віддача на інвестиції

60 \%

50 \%

40 \%

30 \%

Структура портфеля

10 \%

20 \%

40 \%

30 \%

Якщо венчурний інвестор 10 \% інвестицій укладає в достартовий капітал, то віддача від таких ризикованих проектів має становити не менше 60 \%, а якщо 20 \%, то — не менше 50 \%. Найдоцільніше вкладати свої кошти у фінансування розвитку, хоч майбутній при­буток передбачається 40 \%, але і в портфелі інвестора вони становлять 40 \%, а на останній етап припадає 30 \% його інвестицій.

За умови незбалансованості портфеля венчурного інвестора важко умовити вкладати гроші в проект такого типу, у структурі якого є перевищення.

Підприємці повинні пам’ятати, що в разі банкрутства венчурні інвестори несуть більші витрати, а у випадку успіху — навпаки. Тому чим більша сума інвестицій у ризиковані підприємства і менший рік виходу, тим більший прибуток на інвестований капітал (ROI) очікують отримати венчурні капіталісти. У табл. 5.7 показано залежність величини капіталу, що його вкладено в ризиковані проекти, та прибутку, який очікують венчурні капіталісти.

Таблиця 5.7

ЗАЛЕЖНІСТЬ ВКЛАДЕНОГО КАПІТАЛУ ВІД РОКУ ВІДДАЧІ (ROI) [135]

Збільшення капіталу

Роки виходу

3-й

4-й

5-й

7-й

10-й

у 3 рази

44 \%

32 \%

25 \%

17 \%

12 \%

у 4 рази

59

41

32

22

15

у 5 разів

71

50

38

26

17

у 7 разів

91

63

48

32

21

у 10 разів

115

78

58

39

26

Чим більший ризик, тим більша віддача, яку очікують венчурні інвестори, і тим більшу частку власності вимагають від венчурних підприємств.

Вивчення практики діяльності венчурних інвестиційних компаній розвинутих країн світу свідчить, що вони приділяють велику увагу потенціалу і вагомості керівництва проекту. Найпростішими методами такого аналізу є пошук знайомих імен і спроба оцінити надійність і кваліфікацію тих, хто входить до складу керівництва венчурного підприємства або тих, хто консультує їх. Тому досвідчені підприємці завжди шукають того, кого особисто або опосередковано знають в інвестиційних компаніях венчурного капіталу, щоб підвищити довіру до пропозиції щодо фінансування.

Основна увага в інвестиційних компаніях приділяється таким напрямам:

досвід попередньої роботи засновників фірми;

наскільки збалансована структура управлінської команди, тобто, чи є хороші фахівці з основних напрямів діяльності фірми: маркетингу, фінансів, управління виробництвом тощо;

наскільки команда вірить в успіх справи, скільки вкладає власних коштів у свою компанію (співвідношення цієї суми з очікуваними інвестиціями);

організаційна структура та розподіл відповідальності всередині компанії.

Після підготовки бізнес-плану необхідно зателефонувати венчурним інвесторам. Як свідчать фахівці, найкращий час для цього — початок чи завершення робочого дня. Дуже важливо отримати якомога більше інформації про венчура, а саме:

у якій сфері здійснює фінансування;

характеристика успішних і невдалих інвестицій;

репутація інвестора в колах венчурних капіталістів.

Найтиповіша помилка підприємців, через яку вони отримують відмову — це пошук «навмання» венчурних інвесторів. Необхідно знати інвесторів, які зацікавлені у фінансуванні проекту, представленого в бізнес-плані.

На другому етапі, після попереднього вивчення бізнес-плану, венчурні капіталісти вимагають усної презентації, де заслуховують доповідь і мають змогу поспілкуватися з керівництвом компанії. Інвестори хочуть переконатися, що дана група менеджерів буде діяти як «команда» і здатна приймати критичні рішення з даного бізнесу. Тому підприємці повинні скласти доповідь, у якій мають стисло висвітлити основні розділи бізнес-плану. Рекомендації щодо типової доповіді розглянуті спеціалістом з венчурного капіталу, В. Шилітом, у праці [161].

Основна частина доповіді має містити таку коротку інформацію:

1. Мета бізнесу.

1.1. Історична довідка (опис історії виробу чи послуги);

1.2. Поточні умови:

а) опис товару чи послуги;

б) покупці товару;

в) потенціал виробу;

г) технічний опис товару (якщо це технологічний виріб, необхідно вказати як працює, використовується);

ґ) результати випробувань виробу;

1.3. Переваги:

а) основні чинники, які забезпечують успіх виробу чи послуги (якість виробу, можливість маркетингу, цінова конкурентоспроможність);

б) опис особливостей виробу, які відрізняють його від виробів конкурентів;

в) переваги стратегії бізнесу.

1.4. Загальна мета:

а) загальні цілі бізнесу;

б) стратегічні цілі бізнесу (перспектива компанії через 3—5 років).

1.5. Конкретні цілі (коротко повідомити про конкретні цілі протягом наступних двох років) за такими напрямами:

а) доходи (збут);

б) рентабельність;

в) позиція на ринку (частка ринку);

г) якість виробу;

ґ) інновації;

д) ефективність (продуктивність);

е) розвиток менеджменту;

є) соціальний захист.

2. Ринковий аналіз.

2.1. Ринкове дослідження:

а) види ринкових досліджень;

б) майбутні дослідження;

в) наявність задоволених споживачів;

2.2. Загальний ринок:

а) існуючий і перспективний ринок (збут, темпи зростання, тенденції);

б) лідери в даній галузі промисловості та їх фінансовий успіх;

в) таблиця прогнозного збуту і частки на ринку протягом наступних п’яти років;

2.3. Визначений ринковий сегмент:

а) цільовий ринок або ринковий сегмент — існуючий та проектний;

б) лідери на цьому цільовому ринку;

в) таблиця прогнозного збуту для сегмента (оптимістичний та песимістичний прогнози на наступні роки);

2.4. Конкурентні чинники:

а) існуючі конкуренти (їхня рентабельність);

б) майбутні конкуренти;

в) покупці (декілька найбільших замовників);

г) постачальники (найбільші постачальники);

ґ) замінники товару;

д) вплив ринкових чинників на рівень продажу (економічні — інфляція і под.; технологічні — нові технології; політичні — законодавство; соціальні — вік; демографічні дані, доходи і сезонні коливання) — оптимістичний та песимістичний сценарії.

3. Виробництво і розвиток.

3.1. Наукові дослідження (R&D);

а) коротко подати конкурентні технології (компетентність інженерного персоналу компанії, мотивація технічного персоналу);

б) патенти компанії;

в) охорона інтелектуальної власності;

г) майбутня науково-дослідницька діяльність компанії і конкурентів (які є перешкоди);

ґ) нові перспективні розробки компанії (проблеми компанії).

3.2. Технологічні вимоги:

а) особливості виробництва продукції і витрати, які з ним пов’язані;

б) необхідні матеріали;

в) праця (кваліфікація, майстерність, пропозиція на ринку праці);

г) можливості підприємства (потужність, розміщення тощо);

ґ) обладнання (вартість, амортизація, страхування, оренда тощо);

д) транспорт;

е) сезонні чинники;

є) конкурентні переваги у виробництві.

3.3. Технологічний процес:

а) блок-схема технологічного процесу;

б) пояснення кожного з етапу, етапи технологічного процесу (які кошти необхідні);

в) ризики, які пов’язані з технологічним процесом.

3.4. Управління якістю:

а) контроль якості;

б) тенденції якості протягом попередніх років;

а) комплексні плани для виробничих аспектів бізнесу;

б) альтернативні матеріали;

в) виробничий потенціал в умовах зростання;

4. Маркетинг.

4.1. Загальна стратегія маркетингу:

а) коротка інформація про маркетингову політику;

б) суть оборонної стратегії;

в) можливості бізнесу в обраному сегменті;

г) цінова стратегія (маржинальний дохід за різних сценаріїв, цінові знижки, ціни конкурентів);

ґ) канали розподілу та витрати, пов’язані з завоюванням ринку збуту;

д) тактика просування і продажу товару.

4.2. Стратегія збуту:

а) організація збуту;

б) тактика збуту (виявлені тенденції, визначення пріоритетів, кількість замовлень за період).

5. Фінансові дані.

5.1. Поточний фінансовий стан:

а) аналіз фінансових звітів;

б) фінансові коефіцієнти (ліквідність, рентабельність, ліверидж, ділова активність).

5.2. Маржинальный аналіз (аналіз витрат, розрахунок точки беззбитковості, операційний важіль, запас фінансової міцності, показники ефективності проекту).

а) висновок фінансового аналізу;

б) прогноз фінансових звітів.

6. Менеджмент.

6.1. Основні проекти:

а) організаційна структура бізнесу;

б) посадові обов’язки основних керівників і виконавців;

в) короткий опис кар’єри кожного з керівників, їхній вік, досвід роботи в компанії, галузі, характеристика;

г) оплата праці і мотивація;

ґ) указати, який досвід необхідний для майбутнього бізнесу;

д) план потенційних кандидатів для роботи в бізнесі;

е) юридичний статус, банківський рахунок, наявність досвідчених консультантів.

6.2. Персонал:

а) зміни в персоналі за попередні п’ять років;

б) прогнозні зміни персоналу;

г) якісний склад персоналу.

6.3. Плани на перспективу:

а) страхування бізнесу;

б) плани щодо організації компанії;

7. Власність.

7.1. Структура бізнесу:

а) організаційно-правова форма бізнесу;

б) зміни в юридичному статусі за попередній період;

в) власники;

г) наявність нематеріальних активів.

7.2. Дивідендна політика:

а) кількість випущених акцій;

б) ціна акції;

в) середня вартість, сплачена за акції працівниками і керівниками;

г) право голосу, оплата дивідендів;

ґ) власники та частка акцій, якими вони володіють;

д) зміни в монопольному володінні після венчурного фінансування;

е) вартість капіталу;

є) процес фінансування.

8. Критичні ризики.

8.1. Опис ризиків та управління ними:

а) кошти, які необхідні для наукових досліджень у виробництві (можливі фінансові відхилення);

б) можливі технологічні відхилення;

в) можливі проблеми з постачальниками;

г) відхилення в реалізації товарів;

ґ) зниження конкурентних цін;

д) зміна зовнішніх чинників;

е) нестача фінансових коштів на інші ризики.

8.2. Способи зниження ризиків.

9. Висновок.

9.1. Резюме (короткий підсумок основних особливостей доповіді):

а) характерні особливості компанії; які вигоди товару для споживачів;

б) стратегічний напрям бізнесу;

в) збут і прибуток компанії за певний проміжок часу;

г) необхідні інвестиції (інвестиції власників та інвесторів).

9.2. Планування роботи:

а) схема-графік бізнесу;

б) важливі дати.

На цьому етапі венчурного процесу необхідно досягти попередньої домовленості між підприємцями і венчурними інвесторами про умови фінансування. Завдання цього етапу для венчурного інвестора полягає у визначенні головних умов угоди.

На третьому етапі інвестиційного процесу венчурні інвестори проводять детальний аналіз проекту. Після того, як венчурний інвестор досягне попередньої угоди з підприємцем про умови фінансування, розпочинається етап, який має назву «due diligence» («дю ділідженс», «ДД»). Цього фінансового терміна немає ні в українських, ні в англійських словниках. Приблизно його перекладають як «детальне дослідження». Цей процес зазвичай, передбачає перевірку управлінської команди, рівень технічного розвитку підприємства, аналіз конкурентоспроможності, ризиків та інших особливостей і чинників. Аналізується, чому інвестиції мають бути вкладені саме в цей ризиковий проект.

Отже, процес «ДД» — це детальна, поступова і всебічна перевірка бізнес-плану. Цей етап в американській економіці триває 6—8 тижнів [133]. Але у зв’язку з певними складностями юридичного характеру, з якими пов’язаний цей вид бізнесу, він може тривати 18—24 тижні.

Найважливіший чинник, що впливає на прийняття інвестором позитивного рішення, — це рівень управлінської команди підприємства. Адже «існують три найважливіші чинники в бізнесі: менеджмент, менеджмент і менеджмент» [69]. А особливо це стосується венчурного підприємництва, де з погляду венчурних інвесторів усе розпочинається і успішно завершується за умови правильного, висококваліфікованого менеджменту. Хороша управлінська команда може вирішити всі питання, пов’язані з технологією, фінансами, маркетингом. Але процес «ДД» — це «вулиця з усебічнім рухом». Адже і підприємець повинен бути впевненим у кваліфікації свого інвестора та його бездоганній репутації.

На цьому етапі інвестори детально вивчають історію становлення фірми, детально аналізують розділи бізнес-плану, а особливо фінансову ситуацію компанії. Фінансові звіти підприємства аналізуються і порівнюються з результатами діяльності інших компаній тієї самої галузі. Вивчення проекту здебільшого завершується підготовкою оптимістичного і песи­містичного прогнозів на підставі різних припущень щодо ймовірних обсягів збуту, прибутковості, витрат, тобто оцінюється максимальний прибуток у разі успіху і мінімальні втрати в ра- зі невдачі. Венчурні інвестори оцінюють також доцільність своїх інвестицій та залишкову поточну вартість проекту. Іноді вони замовляють маркетингову, технологічну, патентну, екологічну експертизу проекту, проводять детальне дослідження ринку.

Четвертий етап — це укладення угоди між венчурними інвесторами і компаніями, які потребують їхніх коштів. У цьому документі містяться результати проведених перевірок проекту і детально описуються всі умови і терміни фінансування. На взаємовигідних засадах підписується угода, згідно з якою інвестор венчурного капіталу готовий ризикнути своїми фінансами. Цей документ має зафіксувати такі обов’язкові домовленості:

частка, якою володітиме інвестор після виходу компанії на фінансові ринки;

порядок придбання цінних паперів та відповідний механізм фінансування й управління компанією;

права інвестора;

обмеження прав керівництва компанії та їхні обов’язки перед венчурним інвестором;

права керівників венчурного проекту.

Механізм венчурного фінансування залежить від виду цінних паперів, що їх випускають новостворені компанії. Адже цінні папери мають різний ступінь ризику, а інвестори намагаються знизити його, компенсуючи це втручанням в управління компанією. Так, венчурні інвестори вимагають установлення свого контролю над радою директорів проекту, а іноді і більше 50 \% акцій компанії. Вони мають такі права:

накласти вето на злиття, ліквідацію або випуск нових акцій компанії, особливо, якщо вони знижують частку їхньої участі в статутному фонді;

у разі невиконання компанією своїх фінансових зобов’язань отримати ширший контроль над проектом для забезпечення більшої ліквідності інвестицій;

вимагати надання детальної фінансової та управлінської інформації (річні і квартальні звіти про продукцію, прибутки, кошти, заборгованість тощо);

доступу на територію компанії з метою інспектування її майна;

реєстрації публічного випуску акцій у разі успішної діяльності компанії.

Якщо венчурному інвестору вдається здійснювати контроль над радою директорів, то обмеження прав керівництва компанії зводиться до того, що забороняється:

зміна статуту;

випуск цінних паперів;

злиття з іншими компаніями;

продавати активи компанії або здавати їх в оренду.

Зобов’язання керівництва компанії перед венчурним інвестором полягають у тому, щоб:

надавати потрібну документацію;

повідомляти про події, які негативно впливають на результати діяльності фірми;

створювати фонди для погашення привілейованих акцій і боргових цінних паперів з метою забезпечення їх ліквідності, а в разі невиконання — надавати венчурному інвестору можливість здійснювати ширший контроль над діяльністю компанії.

Керівники компанії здійснюють управління процесом виробництва самостійно. У разі продажу акцій на відкритому ринку керівництво компанії має право не надавати інвесторам фінансової інформації.

Угода має бути такою, щоб задовольняти інтереси обох сторін. Види цінних паперів, що їх використовують венчурні інвестори, варіюють від простих акцій до конвертованих, привілейованих та боргових інструментів фінансування (кредитів з можливістю кон­вертації у варанти).

Угоди з «ангелами бізнесу», як правило, менш структуровані. Деякі «ангели» не бажають укладати угоду, яка містить більше двох паперових аркушів. А як відомо, угоди з венчурними фондами звичайно містяться не менше як на 15 сторінках. Зразком такої угоди є додаток Є, який містить вимоги та умови фінансування венчурним фондом компанії «Goforit, Inc.», хоч ця угода не фіксує повного переліку умов, які стосуються венчурних капіталістів.

П’ятий етап — це післяінвестиційна діяльність венчурних інвесторів, що полягає в наданні допомоги в реалізації проекту. Вони беруть активну участь у роботі ради директорів з метою досягнення успіху компанії і повернення свого капіталу. Усі поточні питання вирішує керівництво підприємства, а інвестори, які надали кошти, допомагають фінансовим досвідом, особистими зв’язками. Отже, безпроцентне фінансування, усебічна допомога, досвід венчурних інвесторів у певних сферах діяльності та стадіях фінансування проектів — способи зниження ризику для венчурних компаній у реалізації їхніх інноваційних проектів.